Quando o governo federal criou as isenções de Imposto de Renda para pessoas físicas aplicarem em LCIs, LCAs, CRIs, CRAs e, a partir da Lei 12.431/2011, em debêntures incentivadas de infraestrutura, havia um racional econômico defensável.
O mercado doméstico de capitais era raquítico, o crédito de longo prazo dependia quase exclusivamente do BNDES (Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social) e era preciso criar incentivos para que a poupança privada financiasse habitação, agronegócio e infraestrutura. Tratava-se, em tese, de um subsídio temporário para destravar um mercado incipiente.
Esse primeiro momento, contudo, ficou para trás. O mercado de capitais brasileiro amadureceu, o estoque de títulos isentos já supera os R$ 2 trilhões e a renúncia fiscal associada, estimada em cerca de R$ 32 bilhões em 2025, deixou de ser desprezível.
Pior: além do custo fiscal direto, a proliferação desses papéis vem gerando distorções alocativas cada vez mais evidentes. A mais visível está no mercado de dívida pública.
Competindo com instrumentos privados que oferecem retorno líquido inflado artificialmente pela isenção, o Tesouro Nacional tem enfrentado crescente dificuldade para colocar títulos longos, sobretudo NTN-Bs de prazos mais dilatados, sendo obrigado a pagar prêmios elevados ou a encurtar o perfil da dívida -exatamente o oposto do que recomenda uma boa gestão.
Esse quadro foi agravado, no ano passado, pela majoração do IOF sobre os aportes em VGBL, que desidratou um dos poucos bolsões de demanda estrutural por papéis públicos longos, o das entidades de previdência e seguradoras.
Há ainda a distorção mais fundamental associada a esses títulos incentivados: a de que o subsídio sequer estaria cumprindo seu objetivo original.
Um estudo do corpo técnico do FMI (Fundo Monetário Internacional), ainda a ser divulgado na íntegra, mas cujos principais resultados foram antecipados em um box do Article IV brasileiro de julho (Box 9, página 33), aponta que os títulos incentivados não impulsionaram o investimento das empresas emissoras.
Mais grave: há indícios de que companhias emitiram volumes excessivos desses papéis não para financiar projetos, mas para embolsar o ganho financeiro de aplicar os recursos captados a taxas de mercado, arbitrando o custo artificialmente reduzido pela isenção. Em outras palavras, o contribuinte estaria subsidiando operações de tesouraria corporativa, e não investimentos.
O diagnóstico, portanto, é claro. Um instrumento que fazia sentido como indutor temporário converteu-se em fonte permanente de renúncia fiscal, de distorção na precificação de ativos e de encurtamento do prazo médio da dívida pública, sem contrapartida mensurável em investimento produtivo.
O governo federal tentou, em 2025, dar um primeiro passo corretivo, propondo elevar de zero para uma alíquota positiva, ainda assim inferior aos 15% incidentes sobre as demais aplicações de renda fixa. A proposta, contudo, mesmo tímida, enfrentou forte resistência do agronegócio, do setor imobiliário, do mercado financeiro e, sobretudo, do Congresso, e acabou desidratada.
O caminho é conhecido: isonomia tributária entre instrumentos de renda fixa, preservando, por segurança jurídica, o estoque já emitido, e substituindo o subsídio difuso por mecanismos mais bem focalizados de apoio à infraestrutura, se e onde eles se justificarem.
Em um país que precisa desesperadamente de consolidação fiscal, de uma curva de juros longa funcional e de mais investimentos produtivos, manter essa jabuticaba é um luxo que não podemos mais pagar.
